核心观点:
1.我们的分析与判断
(一)2013年,格力、美的集团、海尔归母净利润分别为109亿元、73亿元、42亿元,分别增长47.3%,37.6%,和27.5%。净利润绝对额和增长率上,格力电器均居三大巨头之首。2014Q1,格力、美的、海尔净利润分别为23亿、25亿及9亿元,分别增长68.9%、53.4%以及20.3%。
(二) 预计2014年,三大龙头EPS分别为4.62元、2.30元、1.79元。对应当前股价,格力PE仅为6.5倍,美的集团整体估值7.5倍,海尔8.6 倍,整体估值偏低。家电龙头长期低估值的原因是市场认为格力为首的龙头未来增长空间有限,2013年以来蓝筹股估值下滑也影响家电龙头低估值。我们认为, 家电市场随着消费升级和居民生活水平提高,市场空间还在不断增长。我国白电行业已形成垄断,龙头拥有较强定价权,规模和盈利水平还有提升空间。需求不足背景下原材料价格将持续低迷,有利于龙头企业盈利水平提升,龙头企业增长确定性强,目前家电龙头较低估值已过度反应了市场较为悲观的预期。
(三)2013 年,格力、美的、海尔三家公司营业收入分别为1200亿元、1213亿元、865亿元,分别增长19.9%、18.1%、8.3%。2013年空调行业保持较快增长,格力作为空调龙头,保持较高份额,受益均价提升,格力增长最快。美的经营转型效果逐步体现,产品力提升,份额回升。海尔受冰洗增速放缓影响, 收入增速略低。2014年一季度,三大龙头收入增速分别为12%,22%和9%。
(四)分产品来看,空调领域,格力电器1055亿,同比增长18.7%,稳居空调冠军宝座。美的空调622亿元,增20.8%,海尔空调179亿,增21.4%。海尔冰箱销售253亿,受行业竞争力加剧影响同比基本持平,美的冰箱81亿元,低基数下大幅增36.6%;海尔洗衣机销售142亿元,增6.8%,美的洗衣机81亿元,同比大幅增 31%。 (五)从PS估值的角度看,格力PS最高(净利润率最高9%)为0.6倍,美的略低,为0.5倍,海尔由于部品、渠道等低盈利业务占比较高,同时少数股东权益占比较高,净利率水平相对较低,PS为0.4倍左右。
(六)截至2014年3月末,格力、美的、海尔每股净资产分别为12.22元,8.33元和5.88元。目前三大龙头PB分别为2.5倍、2.1倍、2.6倍。
(七)从ROE来看,2013年格力、美的、海尔分别为35.5%、22.6%、32.6%。较高ROE水平主要是财务杠杆较高,快速周转以及较高的盈利水平所致。
风险提示:终端需求低迷。
